Investiční servis duben 2016 - Valartis Bank Liechtenstein

VALARTIS BANK
INVESTIČNÍ SERVIS
NĚMECKY
ANGLICKY
ITALSKY
TURECKY
RUSKY
ČÍNSKY
ARABSKY
ČESKY
www.valartisbank.com
Valartis Bank (Liechtenstein) AG
Dr. Insam Andreas, CEO
Dr. Lackinger Gerhard, Mag., MOB
LIECHTENSTEIN
Valartis Bank (Liechtenstein) AG
Schaaner Strasse 27
FL-9487 Gamprin-Bendern
Principality of Liechtenstein
Phone +423 265 56 56
Fax
+423 265 56 99
[email protected]
VIENNA
Valartis Bank (Austria) AG
Rathausstrasse 20
A-1010 Vienna
Austria
Phone +43 57789
Fax
+43 57789 200
[email protected]
ZURICH
Valartis Advisory Services SA
St. Annagasse 18
CH-8001 Zurich
Switzerland
Phone +41 43 336 81 11
Fax
+41 43 336 81 00
GENF
Valartis Advisory Services SA
2–4 place du Molard
CH-1211 Geneva 3
Switzerland
Phone +41 22 716 10 00
Fax
+41 22 716 10 01
Valartis Group AG
Blegistrasse 11a
CH-6340 Baar ZG
Phone +41 41 760 70 20
Fax
+41 41 760 70 19
www.valartisgroup.ch
www.valartisbank.com
Ablasser Sandra, BA, Account Opening & Trust Services
Alles Irina, International Sales - Ukraine
Ayaz Ercan, Mag., International Sales - Asia
Bader Peter, Mag., Institutional Clients
Bánfi Dóra, International Sales
Bayer Eva-Maria, MSc, Internal Audit
Boukal Robert, MBA, Private Clients - Slovakia & Czech Republic
Cil Sena, Payment Transactions
Delavier Matthias, International Sales
Emer Metin, BBA, International Sales - Middle East & Turkey
Emering Carole, Payment Transactions
Dr. Federspiel Markus, Mag., Institutional Clients - Central Europe
Feix Alexander, Mag., Private Clients - Slovakia & Czech Republic
Fleisch Katharina, BA, Institutional Clients - Western Europe &
Central America
Frick Joel, CIIA, Trading & Treasury
Fritz Lisa-Marie, Account Opening & Trust Services
Fritz Mechtild, Payment Transactions
Fussenegger Julia, B.Sc., Account Opening & Trust Services
Ganahl Barbara, Reception
Gao Yun, International Sales - Asia
Gasser Michele, Assistant to the Board
Götze Martin, Mag., LL.M., Institutional Clients - Central Europe
Grabher Katharina, Marketing
Gstach Günter, LL.M., Loans
Gulua Beniamin, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe
Haid Carmen, Institutional Clients - Eastern Europe
Hajdova Marketa, International Sales - Czech Republic
Hetzenecker Fritz, Private Clients - Middle & Western Europe
Huber Rolf, Information Technology
Jaug Sanja, B.Sc., Private Clients - Central Europe
Kayar Canan, Mag., International Sales - Middle East & Turkey
Kleingünther Julia, B.Sc., Institutional Clients - Domestic Market
Kocahan Azime, International Sales - Middle East & Turkey
Köhler Olaf, Custodian Investment Funds
Küng Christoph, Mag., Asset Management
Loose Holger, International Sales - Russia & South America
Ludescher Thomas, MSc, CFA, Trading & Treasury
Ludescher Anzhelika, International Sales - Ukraine
Luo Fang, International Sales - Asia
Marciello Pasquale, CIIA, CIWM, Asset Management
Marte Julia, Accounting & Controlling
Dr. Martin-Grass, Gabriele, MMag. (FH), Compliance, Legal & Tax
Melay Ivan, MSc, International Sales - Czech Republic
Mostepan Matylda, International Sales - Russia & South America
Moxon Chester, Information Technology
Mungan Ümmühan, MMag., International Sales - Middle East & Turkey
Muster Markus, MSc, Information Technology
Ogorodniciuk Aliona, B.Sc., Institutional Clients - Western Europe &
Central America
Ouschan Isabel, MMag., Institutional Clients - Central Europe
Papirtyte Agne, MSc, Institutional Clients - Eastern Europe
Pöschl Markus, Mag. iur., Compliance, Legal & Tax
Ratz Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients - Domestic Market
Reichart Norbert, Private Clients - Central Europe
Rhomberg Manuela, Reception
Rinderer Alexander, Institutional Clients
Rosenboom Tatjana, International Sales - Czech Republic
Spalt Tobias, MSc, Private Clients - Central Europe
Stier Stefan K., Ass. jur., Compliance, Legal & Tax
Svartsevich Laura, MSc, International Sales
Thaler Ramona, Payment Transactions
Thöny Isabella, Compliance, Legal & Tax
Unterkircher Markus, Information Technology
Useini Serif, Settlement
Vedunova Julia, Mag., International Sales - Ukraine
Volgger Andreas, Settlement
Vuser Darko, B.Sc.Econ, Private Clients - South-East Europe
Welte Markus, Information Technology
Werle Bettina, Account Opening & Trust Services
Zajac Peter, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe
Zanini Silvia, Mag., Private Clients - Middle & Western Europe
Zimmermann Desiree, Compliance, Legal & Tax
www.valartisbank.li
DISCLAIMER
Tato publikace vychází z námi nekontrolovatelných, všeobecně přístupných zdrojů, které považujeme za spolehlivé.
Analýzy a komentáře nám částečně poskytla Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG. Investiční servis reprodukuje
naše ­nezávazné vnímání trhu a produktů v okamžiku redakční uzávěrky bez nároku na úplnost a bez ohledu na případné
zastoupení těchto produktů v našem kmeni.
Tato publikace nenahrazuje osobní poradenství. Slouží pouze k informačním účelům, nikoli jako nabídka nebo výzva ke koupi
nebo prodeji. Pro další, aktuálnější informace o konkrétních možnostech investování a za účelem individuální investiční
konzultace se laskavě obraťte na svého investičního poradce.
1. PŘEHLED
DUBEN 2016
1.1. JANET
JANET YELLEN
YELLEN DÁVÁ
DÁVÁ IMPULS
IMPULS
1.1.
INVESTIČNÍM
DRAVCŮM
– PRÁVEM?
PRÁVEM?
INVESTIČNÍM DRAVCŮM –
Jak hodnotí
hodnotí účastníci
účastníci trhu
trhu rozsáhlá
rozsáhlá finančně
finančně politická
politická
Jak
opatření
Evropské
centrální
banky
vedoucí
k
uvolnění?
opatření Evropské centrální banky vedoucí k uvolnění?
Po počáteční
počáteční ambivalentní
ambivalentní reakci
reakci ss výraznými
výraznými propady
propady
Po
zisku
v
oblasti
státních
dluhopisů
a
akcií
na
straně
jedné
zisku v oblasti státních dluhopisů a akcií na straně jedné
a
mohutným
zúžením
spreadu
na
úvěrovém
trhu
na
a mohutným zúžením spreadu na úvěrovém trhu na
straně
druhé
se
obrázek
s
určitým
časovým
odstupem
straně druhé se obrázek s určitým časovým odstupem
jeví přece
přece jen
jen o
o trochu
trochu více
více konsistentní
konsistentní ve
ve smyslu
smyslu větší
větší
jeví
akceptace
rizika
mezi
investory.
Pro
tuto
skutečnost
akceptace rizika mezi investory. Pro tuto skutečnost
hovoří jednak
jednak to,
to, že
že DAX
DAX se
se opět
opět obrátil
obrátil směrem
směrem vzhůru
vzhůru
hovoří
do
oblasti
kolem
hranice
10.000
bodů,
a
to
při
současně
do oblasti kolem hranice 10.000 bodů, a to při současně
klesající volatilitě,
volatilitě, jednak
jednak se
se ale
ale také
také vyhlídka
vyhlídka na
na podpodklesající
statné
rozšíření
nákupu
dluhopisů
od
příštího
měsíce
statné rozšíření nákupu dluhopisů od příštího měsíce
zasloužila o
o to,
to, že
že rizikové
rizikové přirážky
přirážky nejen
nejen u
u podnikových,
podnikových,
zasloužila
ale
i
u
státních
dluhopisů
z
periferie
eurozóny
výrazně
ale i u státních dluhopisů z periferie eurozóny výrazně
klesly:
spready
10letých
španělských
a
10letých
italklesly: spready 10letých španělských a 10letých italských
státních
dluhopisů
se
v
současné
době
pohybují
ských státních dluhopisů se v současné době pohybují
už jen
jen mírně
mírně nad
nad úrovní
úrovní zaznamenanou
zaznamenanou na
na počátku
počátku
už
tohoto
roku.
tohoto roku.
Inflační očekávání
očekávání ukazují
ukazují skepsi
skepsi ohledně
ohledně účinnosti
účinnosti
Inflační
opatření
ECB
opatření ECB
Zatímco obrat
obrat strážců
strážců evropské
evropské měny
měny podpořil
podpořil tendence
tendence
Zatímco
směřující
k
uvolnění
na
finančních
trzích,
přetrvávající
již
směřující k uvolnění na finančních trzích, přetrvávající již
od
poloviny
února,
očekávání
účastníků
trhu
ohledně
od poloviny února, očekávání účastníků trhu ohledně
reálně ekonomických
ekonomických efektů
efektů politiky
politiky ECB
ECB je
je mnohem
mnohem
reálně
více
ve
znamení
skepse.
Pro
tuto
skutečnost
hovoří
více ve znamení skepse. Pro tuto skutečnost hovoří
rovněž
vývoj
dlouhodobých
inflačních
očekávání
zerovněž vývoj dlouhodobých inflačních očekávání vv zemích
eurozóny.
Inflační
očekávání,
měřená
podle
sazeb
mích eurozóny. Inflační očekávání, měřená podle sazeb
10Y sazeb
sazeb inflačních
inflačních swapů,
swapů, se
se sice
sice před
před rozhodnutím
rozhodnutím
10Y
ECB
ohledně
úrokových
sazeb
mírně
zotavila
ze svých
svých
ECB ohledně úrokových sazeb mírně zotavila ze
minimálních
hodnot,
které
se
v
únoru
pohybovaly
na
minimálních hodnot, které se v únoru pohybovaly na
úrovních
pod
1
%.
Skutečnost,
že
Mario
Draghi
očekáúrovních pod 1 %. Skutečnost, že Mario Draghi očekávání vv nasazení
nasazení finančně
finančně politického
politického arzenálu,
arzenálu, zcela
zcela
vání
odlišně
než
ještě
v
prosinci,
dokonce
předčil,
nevedla
odlišně než ještě v prosinci, dokonce předčil, nevedla
dalšímu nárůstu,
nárůstu, nýbrž
nýbrž byla
byla naopak
naopak kvitována
kvitována dokonce
dokonce
kk dalšímu
mírným
poklesem.
Tato
reakce
se
výrazně
odlišuje
od
mírným poklesem. Tato reakce se výrazně odlišuje od
podobné
situace
z
jara
roku
2015,
kdy
strážci
měny
podobné situace z jara roku 2015, kdy strážci měny
zahájili svůj
svůj QE-program,
QE-program, a
a tím
tím výrazně
výrazně podpořili
podpořili růst
růst
zahájili
inflace.
Tento
příklad
ukazuje
jasně:
vavříny
předem
inflace. Tento příklad ukazuje jasně: vavříny předem
existují, pokud
pokud vůbec,
vůbec, pak
pak pro
pro zostřené
zostřené finančně
finančně politicpoliticexistují,
ké
uvolnění
v
současné
době
pouze
ve
výrazně
nižší
ké uvolnění v současné době pouze ve výrazně nižší
míře
než
ještě
před
rokem.
Mnohem
spíše
se
pociťuje
míře než ještě před rokem. Mnohem spíše se pociťuje
určité vystřízlivění
vystřízlivění vzhledem
vzhledem kk nadále
nadále velice
velice silně
silně tlumetlumeurčité
nému
vývoji
inflace
v
zemích
eurozóny.
nému vývoji inflace v zemích eurozóny.
Křivka EUR
EUR swapů
swapů aktuálně
aktuálně s
s forwardy
forwardy a
a prognózaprognózaKřivka
mi
LBBW
mi LBBW
Co hýbalo
hýbalo trhem
trhem s
s cennými
cennými papíry
papíry v
v tomto
tomto týdnu?
týdnu?
Co
Údaje
o
inflaci
v
USA
vedou
nejprve
k
posílení
dlouÚdaje o inflaci v USA vedou nejprve k posílení dlouhodobých
úroků
v
USA,
„dovish“
signál
Fedu
ale
hodobých úroků v USA, „dovish“ signál Fedu ale
následně
vedl
k
zotavení
kursů
následně vedl k zotavení kursů
Změny výnosů
výnosů u
u 10letých
10letých eurových
eurových státních
státních dluhodluhoZměny
pisů
od
úrokového
rozhodnutí
ECB
ze
dne
10.
březpisů od úrokového rozhodnutí ECB ze dne 10. března:
bunds
per
saldo,
ale
periferní
dluhopisy
výrazně
na: bunds per saldo, ale periferní dluhopisy výrazně
profitují zz rozšíření
rozšíření QE
QE programu
programu
profitují
VALARTIS BANK
BANK INVESTIČNÍ
INVESTIČNÍ SERVIS
SERVIS || DUBEN
DUBEN 2016
2016 || 1
1
VALARTIS
Co to znamená pro linkery? Vstup do této oblasti je
nyní však z taktického hlediska atraktivní
Tyto známky vystřízlivění, které jsou vysílány dlouhodobými inflačními očekáváními, se dají vykládat jako varování před přemrštěnou euforií kolem pokračování nejnovější kursové rallye u riskantních tříd investic. Současně
se při pohledu na eurový trh se státními dluhopisy zdá
být naděje na rychlé zotavení státních papírů chráněných proti inflaci tlumena relativně slabými hodnotami
zaznamenanými na počátku roku. Zásadně se ale
s takovou perspektivou úplně loučit nemusíme: jednak
by současné tendence určitého rozjasnění na surovinovém trhu mohly posunout vpřed i stabilizaci dlouhodobých inflačních očekávání. To by mohlo jednak také
příznivé relativní hodnocení dluhopisů chráněných proti
inflaci opět více vracet do zorného pole investorů.
Z taktického pohledu se současný okamžik nejeví jako
nezajímavý pro vstup do linkerů: v tomto měsíci však
výrazně negativní carry působí jako zatěžující faktor pro
performanci. Druhý kvartál slibuje na straně carry mohutnější vítr do zad, neboť HVPI, z něhož se vychází,
bude na jaře sezónně citelně posilovat.
Silný vítr do zad pro státní dluhopis v dubnu: test
nulové hranice u bunds dosud není odepsaný
Konečně by obecně efekt podporující kurs na eurovém
trhu státních dluhopisů rozšířenými kvantitativními opatřeními ECB, alespoň na dohled nadcházejících týdnů,
neměl být podceňován: další tlak, který bude vznikat od
dubna v důsledku zvýšení objemů nákupů, by se
v nadcházejících týdnech mohl spolu s výrazně negativní netto nabídkou na eurovém trhu se státními dluhopisy
a dát tak vzniknout positivním impulsům pro vývoj kursů.
Ačkoliv se výnosy u 10letých německých státních dluhopisů od rozhodnutí ECB ohledně úrokových sazeb dosud
pohybovaly per saldo pouze do stran, bunds tudíž nejprve nemohly profitovat, opětovné přiblížení se k minimálním hodnotám výnosů z minulého roku se v dubnu jeví
jako možné. Kromě toho spatřujeme dobré šance pro
rozšíření spreadu u eurových swapů.
Fed: hodnocení situace více „hawkish“, ale signál
projekcí hlavních úrokových sazeb více „dovish“
Riziko nových negativních impulsů z amerického trhu se
státními dluhopisy centrální banka USA v tomto týdnu
navíc prozatím omezila svými finančně politickými signály. Z finančně politického hodnocení situace strážců měn
USA vyplývá, že ekonomika USA setrvává ve svém
2 | DUBEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS
kursu mírného růstu, zatímco situace na trhu práce se
dále
zlepšuje.
Alarmující
nálada
v souvislosti
s globálními riziky se navíc jeví jako méně důrazná, než
tomu bylo ještě v rámci předcházejícího rozhodnutí o
úrokových sazbách v lednu tohoto roku.
Dlouhodobá inflační očekávání z eurových inflačních
swapů a break-even inflace německých linkerů:
propad po rozhodnutí ECB ukazuje skepsi vůči
účinnosti opatření ECB
Po úrokovém rozhodnutí FOMC: pravděpodobnost
kroků v oblasti úroků do června na trhu nyní zase
pod 50 % - v současné době to považujeme za přiměřené, potenciál pro růst výnosů je tudíž prozatím
omezený
USA: regionální časné indikátory ve zpracovatelském průmyslu vykazují poprvé od podzimu 2015
pozitivní trend nálad
Tón finančně politického hodnocení situace je vlastně
tudíž poněkud více „hawkish“ než v lednu. Důraz je
v této větě však kladen na slovo „vlastně“, neboť převážná většina ve FOMC z toho nevyvozuje závěr, že by
se s dalším navyšováním úrokových sazeb mělo spěchat. Ve vnějším vnímání rozhodování Fedu proto dominuje skutečnost, že strážci měny své projekce hlavních
úrokových sazeb opětovně a pro právě probíhající rok
dokonce velice výrazně korigovali směrem dolů. My
jsme naše projekce hlavních úrokových sazeb upravili
směrem dolů již koncem února a nyní považujeme za
potvrzený náš odhad, že si bankéři centrální banky USA
vzhledem k vlekoucímu se vývoji globální konjunktury a
nízké očekávané inflaci patrně udělají delší přestávku ve
fázi navyšování úroků. Váhavost, kterou Fed v uplynulém období projevoval, navíc hovoří pro to, že strážci
měny při finančně politické normalizaci budou postupovat spíše ještě opatrněji, než zatím sami avizují, a že tak
hlavní úrokové sazby v letošním roce, jak jsme již předpovídali, navýší celkem pouze jednou. Účastníci trhu vidí
pravděpodobnost, že další úrokový krok bude následovat nejpozději v červnu, vzhledem k termínové křivce na
finančním trhu USD pod hodnotou 50 %. To v současné
době považujeme za přiměřené, a proto pro bližší budoucnost neočekáváme, že by se výnosy u 10letých
treasuries USA mohly opět trvale a výrazně odrazit od
hodnoty 2 %.
Nepřeceňujme „dovish“ signál Fedu: nárůst jádrového zdražování v USA podtrhuje střednědobá rizika
pro treasuries se střednědobou splatností
Závěrem bychom však zároveň chtěli varovat i před
přehnaně „dovish“ výkladem úrokového rozhodnutí
FOMC: zaprvé konjunkturní údaje z USA – nehledě na
několik protichůdných signálů, které v poslední době
vygenerovala například revize maloobchodních obratů
v USA směrem dolů – celkově od poloviny února upozorňují na to, že ekonomika USA negativní globální vlivy
dobře zvládá. Dokonce i za zpracovatelský průmysl se
na základě prvních regionálních časných indikátorů za
březen ukazují první známky opatrného zlepšování.
Zadruhé na základě údajů o inflaci z USA za únor posiluje dojem, že základní cenový trend je již mnohem blíže
dosažení inflačního cíle Fedu, než si sugerovali sami
strážci měny v rámci jejich vlastního hodnocení situace.
Inflace v USA: zdražování na základě bazických
efektů v únoru klesalo, jádrová míra však nadále
vykazuje posilování základního trendu!
Po vymezení spotřebitelských cen se jádrové zdražování
v únoru již třetí měsíc za sebou pohybovalo nad 2 % a s
hodnotou 2,3 % (Y/Y) dosahovalo nejvyššího stavu za
poslední zhruba čtyři roky. Zdá se tedy, že není vůbec
scestné upozornit na riziko, že Fed po skončení bazických efektů bude překvapen dynamikou růstu cen a
následně po aktuální fázi váhavosti bude muset hlavní
úrokové sazby navýšit více, než bylo doposud avizováno. Zejména pak výhled na posilující míru inflace znamená všechno jiné než to, že se bude zvyšovat atraktivita státních dluhopisů USA s dlouhodobými splatnostmi.
Zatřetí – přesnější pohled na rozdělení takzvaných
„dots“ vede k úsudku, že pokles mediánové projekce o
50 bazických bodů – tedy výhled na to, že úroky budou
navyšování o dvakrát méně, než předpokládaly předcházející projekce účastníků FOMC, povede k posunutí
nálad ve FOMC. Ve skutečnosti implikoval medián projekcí v prosinci ještě čtvero navýšení úrokových sazeb
v roce 2016, rozdělení však vykazovalo výrazný bias
směrem dolů, neboť sedm účastníků se vyslovilo pro
plošší průběh úrokové křivky a pouze tři účastníci dali
přednost prudšímu růstu. Současný, plošší průběh vývoje úrokové křivky nyní považuje již jen jediný člen FOMC
za příliš strmý, zatímco přece jen sedm členů dává strmějšímu průběhu přednost. Současná projekce je tedy
proti dalším revizím směrem dolů „zajištěna“ výrazně
lépe. Proto tedy při pohledu na naše vlastní prognózy
vidíme, že Fed provede do konce roku pouze jediné
navýšení úrokových sazeb, větší potenciál pro překvapení více „bearish“ v oblasti cenných papírů, tedy více
navýšení úrokových sazeb než pro pozitivní překvapení,
tedy kompletně nezměněné hlavní úrokové sazby do
konce roku.
VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | DUBEN 2016 | 3
2. STRATEGIE
2.1. USA: FED AVIZUJE PRO LETOŠNÍ
ROK JIŽ JEN DVĚ NAVÝŠENÍ
ÚROKOVÝCH SAZEB
Fed ponechává cílovou hodnotu pro sazbu denních
peněz od 0,25 % do 0,50 % - Esther George hlasuje
pro navýšení
Výbor pro otevřený trh při Federal Reserve rozhodl na
svém zasedání dne 15. / 16. března 2016 v souladu
s téměř jednomyslným očekáváním ekonomů dotazovaných zpravodajskou agenturou Bloomberg, že své rozpětí sazeb u denních peněz ponechá na hodnotách
0,25 % až 0,50 %. Fed se navíc podle očekávání drží
své politiky nového stanovování splatností u portfolia
svých cenných papírů. Ve svém prohlášení strážci měny
konstatují, že ekonomika USA od jejich předcházejícího
zasedání navzdory celosvětovému vývoji ekonomiky a
finančních trhů rostla mírným tempem. Celá řada indikátorů prý ukazuje na další zlepšování trhu práce. Doposud obvyklé zmiňování nadále přetrvávajícího nedostatečného vytížení trhu práce v prohlášení tentokráte chybí. Strážci měny navíc konstatují, že inflace v posledních
měsících posílila. Skutečnost, že dlouhodobá inflační
očekávání spotřebitelů v únoru 2016 klesla na minimum
ve výši 2,5 % ročně, centrální bankéře USA oproti očekávání, jak se zdá, nikterak nezneklidňuje. V prohlášení
se prostě praví, že inflační očekávání získaná z dotazníkových akcí se v posledních měsících změnila málo.
V lednu použitá formulace, že výbor přesně sleduje
globální vývoj ekonomiky a financí, se v aktuálním prohlášení již neobjevuje. Rozhodnutí výboru tentokrát
nebylo jednomyslné. Prezidentka Federal Reserve Bank
of Kansas, Esther George, hlasovala pro navýšení cílového rozpětí sazeb pro denní peníze o 25 Bp na 0,5 %
až 0,75 %.
Státní dluhopisy USA v první reakci pevnější, dolar
slabší
Výnosy u 10letých státních dluhopisů USA po oznámení
rozhodnutí Fed v první reakci klesly o 8 Bp na 1,91 %,
akciový index S&P 500 se obrátil do plusu, euro překročilo hranici 1,12 dolaru.
4 | DUBEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS
Projekce Fedu vykazují plošší průběh úrokové křivky
Přátelská reakce kapitálového trhu na rozhodnutí Fedu
by mohla být odůvodněna tím, že účastníci zasedání
výboru opětovně snížili v mediánu své projekce průběhu
úrokové křivky, které považovali za přiměřené, a to ke
konci roku 2016 a ke konci roku 2017 vždy o 50 bazických bodů.
Denní peníze a cílová sazba denních peněz
Projekce Fedu pro sazby denních peněz ke konci
roku 2016 a očekávání trhu z termínových sazeb na
peněžním trhu USA
Sazba denních peněz a hlavní úrokové sazby podle
termínových sazeb, podle projekcí FOMC a prognóza
LBBW: očekávání trhu pro tento rok jsou zhruba
přiměřené, dále pak již příliš nízké
Kromě toho členové výboru zrevidovali směrem dolů
svůj odhad pro takzvaný „přirozený úrok“ v mediánu
z hodnoty 3,5 % na 3,3 %. Těmito změnami projekcí
vychází Federal Reserve o pořádný kus vstříc scénářům
probíraným na trhu. Nicméně mezi aktuálními projekcemi Fedu (ještě dvě navýšení základních úrokových sazeb místo dříve uvažovaných čtyř navýšení těchto sazeb
v letošním roce) a očekáváními trhu odvozenými z termínových kotací (ještě jedno navýšení hlavních úrokových sazeb v letošním roce) zeje ještě značná mezera.
Aktuální prohlášení Fedu, znějící podle našeho názoru
značně ve stylu „hawkish“, však dává podnět k úvaze, že
Fed – oproti svému dosavadnímu jednání – tíhne
k tomu, že po jejích slovech budou tentokrát následovat
činy. Jinými slovy: v letošním roce cílové rozpětí pro
sazby denních peněz navýšit skutečně tak, jak bylo
avizováno, a to celkově o 50 Bp. Pokud by se tento
scénář ukázal jako pravdivý, dalo by se – oproti aktuální
reakci trhu – počítat s nárůstem dlouhodobých úrokových sazeb.
Fed-Call beze změny: pouze jedno navýšení do konce roku 2016
Podle naší současné prognózy navýší Federal Reserve
hlavní úrokové sazby v letošním roce již jen jednou.
Dosud vysloveně váhavá peněžní politika centrální banky USA pod vedením prezidentky Fedu, Janet Yellen,
nás však vede k tomu, že zůstáváme u naší prognózy,
že v letošním roce dojde již jen k jednomu navýšení
hlavních úrokových sazeb.
2.2. ŠVÝCARSKÁ NÁRODNÍ BANKA
ZŮSTÁVÁ VĚRNÁ SVÉ LINII
Při svém hodnocení finančně politické situace dne 17.
března zůstala Švýcarská národní banka (SNB) u svého
započatého kursu. Ponechala své hodnoty cílového
rozpětí pro 3M-CHF-Libor na -1,25 % až -0,25 % a vkladovou sazbu na -0,75 %. SNB rovněž potvrdila znovu
svoji ochotu v případě potřeby na devizovém trhu uplatnit vliv na vývoj v oblasti směnných kursů. Švýcarský
frank je nadále posuzován jako „nadhodnocený“. Ještě
předtím byla ve zprávě opakovaně zmiňována redukce
osvobozených částek pro vkladovou sazbu jako možná
alternativa pro snížení úrokových sazeb. V tomto bodě
však SNB nic neučinila. Ani v tiskovém prohlášení se o
této možnosti nediskutovalo. Švýcarská národní banka
tedy pokračuje v námi očekávané politice „klidné ruky“.
Je přesto pozoruhodné, že rovněž zveřejněná prognóza
inflace SNB byla zrevidována dále směrem dolů. Pro
letošní rok očekávají strážci měny nyní -0,8 % namísto
dřívějších -0,5 %, na příští rok nyní platí prognóza 0,1 %
oproti předcházejícím 0,3 %. Konec negativních měr
inflace byl posunut z prvního kvartálu roku 2017 poněkud dále na časové ose, a to na druhé čtvrtletí roku
2017. Jako důvody pro snížení hodnot ve výhledu na
vývoj inflace byly uváděny krátkodobě dále klesající
cena ropy a střednědobě „globálně nízké zdražování“ a
dále pak i slabší výhled na vývoj světové ekonomiky.
Vzhledem k očekávání „skromnější dynamiky světové
ekonomiky“ korigovala SNB i své prognózy růstu pro
švýcarské hospodářství směrem dolů. Poté, co byl
v loňském roce zaznamenán růst HDP ve výši 0,9 %,
v letošním roce očekává národní banka nárůst brutto
domácího produktu mezi 1,0 % a 1,5 % namísto hodnot
okolo 1,5 % platných dosud. Naše prognóza pro růst
světové ekonomiky v roce 2016 zní 1,2 %.
Švýcarská národní banka zůstává věrná své linii a
v případě potřeby bude na devizovém trhu intervenovat.
Další snížení úrokových sazeb je i nadále možné, ale
mohlo by se uplatnit pouze při výrazně zesíleném tlaku
na zhodnocení švýcarské valuty. Až na další předpokládáme, že SNB ponechá své hlavní úrokové sazby zatím
beze změny. Švýcarský frank by měl v průběhu letošního a příštího roku pokračovat ve svém postupném znehodnocování vůči euru. Naše prognóza zní 1,13
EURCHF k polovině roku 2017.
Podmíněná prognóza inflace SNB březen 2016
(předpoklad: 3-M-Libor zůstane na -0,75 %)
VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | DUBEN 2016 | 5
Nárůst švýcarského HDP (v %)
Švýcarský frank vs. euro s prognózou
2.3. SWAP SPREAD: MÍRNÁ REAKCE NA
NAVÝŠENÍ QE ZE STRANY ECB –
POTENCIÁL PRO DALŠÍ ROZŠÍŘENÍ
PROGRAMU?
10Y EUR swap spread po testu značky 40 Bp nedávno znovu mírně klesl
Poté, co spread eurových swapů v lednu nejprve téměř
ani nezareagoval na šířící se obavy kolem situace
v Číně a světové ekonomiky, v dalších týdnech se na
trhu objevilo přece jen trochu více pohybu. Prohloubení
turbulencí v první polovině února s výrazně klesajícími
akciovými kursy a masívním nárůstem úvěrových spreadů swapů z počáteční letargie poněkud zvedlo: u 10Y
spreadu eurových swapů, to znamená diference mezi
10Y sazby eurových swapů a výnosem 10letých německých státních dluhopisů, to představovalo nárůst ze
spodního okraje aktuálního obchodního rozpětí o 30 Bp
až k jejich hornímu okraji v oblasti okolo 40 Bp.
V posledních čtyřech týdnech pak zase dominovala
tendence ke konsolidaci s mírným propadem na aktuálních 35 Bp, čímž se opětovně upevňuje obchodní rozpětí platné od počátku roku 2015. Zásadním impulsem pro
6 | DUBEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS
tuto konsolidaci u spread swapů by mohla být jednak
skutečnost, že znejistění na finančním trhu, měřeno
podle VDAX, se vrátilo téměř zpátky na úroveň
z počátku roku. V průběhu toho klesla poptávka po jistotě německých státních dluhopisů. Jestliže se ve srovnání
s dřívějšími stresovými fázemi přihlédne k očividně nižší
sensitivitě spreadů u swapů vůči výkyvům averze
k rizikům, pak se dá vysvětlit, že byl i konsolidační pohyb
dosud mírný. Zadruhé se zdá, že ECB svým rozhodnutím o obsáhlém finančně politickém uvolnění v první
reakci rovněž vyvinula mírný tlak na zúžení spreadu u
eurových swapů.
Jak působí navýšení QE? Kreditní spready a tlak na
nedostatečnost působí protichůdně
Zde spatřujeme zásadně ambivalentní účinek rozhodnutí
ECB na vývoj spreadu u swapů. Na straně jedné strážci
měny svým rozhodnutím zahrnout investment grade
podnikových dluhopisů do světa toho, co se dá nakoupit,
vyvolali rallye zúžení spreadů na úvěrovém trhu. Vedle
segmentu profitujícího přímo ze zahrnutí do QE programu se tato rallye, měřeno podle iTraxx Senior Financial,
vztahuje také na finanční sektor. Ve skutečnosti však
díky příznivějším podmínkám financování skrze nové
dlouhodobé tendry (TLTRO II) získává určitou kompenzaci za zostření v prostředí negativních úroků.
10Y spread eurových swapů a VDAX: polevující
znejistění tlumí poptávku po jistotě německých státních dluhopisů – spread swapů je od poloviny února
mírně užší
Spread eurových swapů na 5 a 10 let a itraxx Sen.
Financial: zužující rallye na kreditním trhu tlumí i
spread eurových swapů
Ekonometrické modely pro 10Y spreadu eurových
swapů: fundamentální „Fair Value“ ve srovnání
s lednem beze změny kolem 28 Bp
Široce založené zúžení spreadu na kreditním trhu má
zřejmě dosah i na spread eurových swapů. Na druhé
straně povede již rozhodnuté navýšení QE programu
však především v segmentu státních dluhopisů
k podstatnému rozšíření nákupů Evropské centrální
banky, které by mohlo vést během obou nadcházejících
měsíců (než efektivně nastartuje program nákupů Corporate Bond) k jasně nadprůměrnému nárůstu aktivity
ECB na trhu se státními dluhopisy (v relaci k nárůstu
celkového objemu o jednu třetinu). S tím spojené zvýšení tlaku na nedostatek u státních dluhopisů, a částečně
přirozeně i u německých státních dluhopisů, hovoří proti
pokračování od poloviny února sledovaného, mírného
zúžení 10Y spreadu eurových swapů.
však spíše za hodnotu, o niž by 10Y spread eurových
swapů mohl ve střednědobém pohledu usilovat. Trvalejší
posun tímto směrem, který by částečně napomohl
k uplatnění historické korelaci mezi nízkou (krátkodobou)
úrovní úroků a nízkým spreadem swapů, by se mohl
dostavit v průběhu dobíhajícího programu ECB na nákup
dluhopisů. To se však prozatím zdá být ještě velice
vzdálené, v krátkodobém pohledu musí trh nejprve zpracovat nadcházející rozšíření programu, a toto v aktuální
úrovni dlouhodobých spreadů u swapů nepovažujeme
za dostatečně zpracované.
…krátkodobě by „posun QE“ a konstelace nabídky
mohly zajistit rozšíření
Jelikož v dubnu navíc, prakticky současně s rozšířením
QE programu, zaznamenáme efekt podporující kursy
v podobě silně negativní netto nabídky na trhu
s eurovými státními dluhopisy, několik věcí hovoří při
pohledu na nadcházející týdny pro nové rozšíření spreadu u 10Y eurových swapů. Dočasné „přestřelení“, jaké
bylo možno pozorovat při startu QE programu zhruba
před rokem, by mohlo spread swapů dokonce na určitou
dobu posunout nad horní konec aktuálního obchodního
rozpětí.
10Y spread EUR swapů a 10Y sazba swapu: v roce
2015 zajistilo avízo a start QE programu impulsy
vedoucí k rozšíření – bude se to opakovat
s navýšením QE programu v dubnu?
Fundamentální argumenty mluví celkově pro střednědobé zúžení…
Ekonometrické modely pro 10Y spread eurových swapů
z fundamentální perspektivy ukazuje nadále mírný potenciál pro zúžení, neboť fundamentální hodnota se
pohybuje, průměrováno na všechny tři modely, stejně
jako již v lednu okolo 28 Bp. My to však považujeme
VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | DUBEN 2016 | 7
30Y spread EUR swapů a saldo budgetu veřejných
rozpočtů v Německu: solidní rozpočet je tím fundamentálním argumentem, který hovoří proti dalšímu
zužování
Spready EUR swapů u vybraných splatností a prognózy LBBW: v krátkodobém pohledu spatřujeme i
nadále potenciál pro rozšíření
2.4. EUROVÉ STÁTNÍ DLUHOPISY:
BRUTTO NABÍDKA BY V Q2 MOHLA
KLESNOUT O 12 %, PODPORA
KURSŮ V DUBNU PODPOŘENA
NEGATIVNÍ NETTO NABÍDKOU
Ohled zpět: brutto nabídka v prvním čtvrtletí o 12 %
pod hodnotou loňského roku
První čtvrtletí nabídlo na primárním trhu pro eurové
státní dluhopisy sice, jak je obvyklé, výrazně vyšší emisní dynamiku, než byla pozorována na sklonku loňského
roku. Brutto nabídka eurových státních dluhopisů ze
států eurozóny (bez Slovinska, Slovenska, Kypru, Malty,
Lucemburska a pobaltských států) do současné doby
v součtu činí přibližně 232 miliard EUR a do konce čtvrtletí by mohla dosáhnout 255 miliard EUR (Q4 2015: 157
miliard EUR. Od rekordních hodnot stejného čtvrtletí
loňského roku jsou tak státní dluhoví manažeři velice
vzdáleni, neboť v prvních třech letech roku 2015 se
8 | DUBEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS
umisťovaný objem pohyboval okolo 290 miliard EUR –
jde tedy o pokles o 12 % ve srovnání s minulým rokem.
Na otázku, kdo z primárního trhu čerpal méně než v Q1
roku 2015, je odpověď jednoduchá: periferní státy pravděpodobně zredukovaly svoji brutto nabídku téměř o
jednu čtvrtinu na 113 miliard EUR, a to včetně aukcí,
které proběhnou ještě v druhé polovině března (kromě
jiného aukce na konci měsíce v Itálii 24. / 30. 03.). Itálie
dosáhla v prvním čtvrtletí objemu emisí ve výši pouze
okolo 66 miliard EUR, po hodnotě 81 miliard EUR v Q1
roku 2015. Také v případě Španělska je pokles ze 48
miliard EUR na 38 miliard EUR nutno považovat za
signifikantní.
Mohutné mínus u nabídky se skládá ze dvou součástí.
Zaprvé klesající trend u splatností dluhopisů vede ve
srovnání s předcházejícím rokem spolu s netto potřebou
financování států celkově k poklesu objemu emisí, a to
podle našeho odhadu o 4 % na 850 miliard EUR za celý
rok 2016. Zadruhé je emisní strategie státních dluhových
manažerů – a zejména těch na periferii – menší zátěží
než v loňském roce. Takže se emisní pokrok s pohledem
na celý rok pohybuje podle našeho odhadu aktuálně
okolo 27 % a ke konci kvartálu dosáhne 30 %, zatímco
na konci prvního čtvrtletí roku 2015 bylo při pohledu zpět
na kapitálovém trhu umístěno již 33 % celkové roční
nabídky. Ke státům, které jsou při postupu emisí
s hodnotami mezi 40 % a téměř 50 % jednoznačně
vpředu, patří jako obvykle Irsko. Že se v současné době
na špičku zařadilo i Finsko a Rakousko, je při pohledu
na minulé roky spíše neobvyklé. Španělsko by se ke
konci kvartálu mohlo s emisním pokrokem ve výši 31 %
pohybovat těsně nad průměrem eurozóny. Itálie se pohybuje těsně pod hodnotami Španělska. Na opačné
straně spektra je Nizozemí s emisní hodnotou ve výši
4 %, Nizozemská finanční agentura umístí až 22. března
svoji první větší emisi tohoto roku, a to v podobě nové
10leté NETHER 07/26.
Sledujeme-li netto nabídku eurových státních dluhopisů,
tedy brutto emise po odečtení splatných dluhopisů, pak
bylo v prvním čtvrtletí dosaženo zhruba 130 miliard
EUR, a tím přibližně dvou třetin objemu námi očekávaného pro celý rok (201 miliard EUR). Francie a Itálie, na
„brutto úrovni“ s odstupem nejaktivnější emitenti sdružují
v netto pohledu téměř tři čtvrtiny nabídky státních dluhopisů – německý stát naproti tomu emitoval méně dluhopisů, než bylo v prvním kvartále splatných.
Výhled: brutto nabídka by ve druhém čtvrtletí mohla
klesnout o 12 % na 225 miliard EUR
Při pohledu do budoucna vyvozujeme ze sezónního
vzoru obvyklého v uplynulých letech v jarním čtvrtletí
oproti prvnímu kvartálu pokles brutto nabídky na primárním trhu. Ve srovnání s Q2 2015 vidíme také klesající
tendenci – avšak už jen v rámci předpovídaného celoročního trendu (-4 %). V úhrnu proto očekáváme brutto
nabídku eurových státních dluhopisů ve výši 225 miliard
EUR ve druhém čtvrtletí. Z toho by mělo 101 miliard
EUR připadnout na periferii eurozóny, jehož podíl
v emisním mixu následně zůstává stabilní ve výši okolo
45 %. Brutto emisní objem Itálie vidíme ve druhém čtvrtletí téměř beze změny ve čtvrtletním srovnání někde
okolo 63 miliard EUR, zatímco španělská brutto nabídka
by mohla poklesnout na 31 miliard EUR.
Měsíc duben tvořil v uplynulých letech dosud vždy těžiště v rámci druhého čtvrtletí. V letošním roce však spatřujeme brutto nabídku mnohem blíže rovnoměrnému rozptýlení po celém kvartálu. Při pohledu na Itálii by sice
příští tranche retailového dluhopisu „BTP Italia“ (v dubnu
se očekává objem ve výši 7 – 10 miliard EUR) mohla
zajistit určitou emisní špičku, která však při celkovém
pohledu bude „kompenzována“ nižší nabídkou z Německa. V měsících duben a červen (zde by mělo vrchol
tvořit vydání nové 10leté španělské „Obligación“) očekáváme brutto nabídku ze zemí eurozóny pokaždé v oblasti okolo 80 miliard EUR (březen: 89 miliard EUR), na
květen očekáváme mírný propad nabídky ve výši těsně
pod 70 miliardami EUR.
V následujícím textu se chceme zabývat některými body
týkajícími se emisního výhledu na nadcházející měsíc.
Německo: nabídka klesne v Q2 na 40 miliard EUR –
pouze okolo 10 miliard EUR v dubnu
Podíl Německa na nabídce státních dluhopisů ze zemí
eurozóny by mohl ve druhém čtvrtletí zůstat na hodnotě
18 %. To odpovídá brutto emisnímu objemu spolkové
republiky ve výši 40 miliard EUR po hodnotě 46 miliard
v Q1. Při netto sledování se emisní objem Německa na
kapitálovém trhu ocitá s hodnotou -9 miliard EUR znovu
pod nulovou značkou. Na měsíc duben připadá podprůměrný podíl nabídky ve výši okolo 10 miliard EUR. V
„konvenčním“ segmentu navyšuje finanční agentura
pouze „Schatzanweisung“ 03/18 (4 miliardy EUR dne 06.
04.) a Bund 02/26 (4 miliardy EUR dne 20. 04.) jakož i
30letý Bund 08/46 (1 miliarda EUR dne 27. 04.). A konečně by dne 12. 04. mohla být navýšena proti inflaci
chráněná Bund€i 04/30 o 1 miliardu EUR, přičemž alternativně nevylučujeme ani vydání nové 5leté OBL€i.
Francie: očekávána je brutto nabídka v dubnu okolo
21 miliard EUR – nová 20letá OAT je možná
Za Francii počítáme pro druhé čtvrtletí s emisním objemem ve výši 59 miliard EUR na kapitálovém trhu (Q1: 63
miliard EUR). V rámci netto sledování Francie u sebe
koncentruje s hodnotou ve výši téměř 30 miliard EUR
více než polovinu celkové, za země eurozóny očekávané netto nabídky ve druhém čtvrtletí (50 miliard EUR).
V dubnu by francouzský Trésor měl na kapitálovém trhu
umístit obligace ve výši 21 miliard EUR. Kvartál by dne
7. dubna mohl začít přímo určitým novem, a to vydáním
nové 20leté OAT. Navíc by 10letá OAT 05/26 mohla být
navýšena. Další francouzská nová emise v dubnu se jeví
navíc jako možná v podobě 5leté OAT, která 21. dubna
spolu s navýšením OAT 02/19 a s linkery (celkový ob-
VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | DUBEN 2016 | 9
jem: 11 miliard EUR) by mohla být umístěna na primárním trhu.
Z Itálie očekáváme v nadcházejícím měsíci kromě již
diskutované emise BTP-Italia brutto nabídku ve výši 18
miliard EUR přes pravidelné termíny aukcí. Aukce uprostřed měsíce (13. 04.) by mohla přinést vydražení nové
3leté BTP, kromě toho navýšení 7leté BTP 03/22 stejně
jako jednoho titulu s ultra dlouhou splatností v celkové
výši okolo 8 – 9 miliard EUR. V rámci aukcí na konci
měsíce (26. / 28. 04.) by Tesoro mohl vedle 10leté BTP
06/26 navýšit 5letou BTP 11/20 (naposledy), stejně jako
linkery a floatery v celkovém objemu okolo 9 miliard
EUR.
Španělsko: očekává se emisní objem ve výši až 10
miliard EUR
Ze strany španělského Tesoro neočekáváme v dubnu
žádnou novou emisi. Poté, co španělští dluhoví manažeři v březnu skrze bankovní syndikát umístili novou
30letou obligación, měly by v dubnu být oba regulérní
termíny aukcí (07. 04. a 21. 04.) využity výhradně pro
navýšení stávajících dluhopisů, kromě jiných 10leté
obligación 04/26 a 3leté Bono 01/19. Emisní objemy
spatřujeme u každého termínu ve výši mezi 4 a 5 miliardami EUR.
Soused Španělska, Portugalsko, by mohl ve druhém
čtvrtletí na kapitálovém trhu umístit obligace o objemu
okolo 5 miliard EUR, a tím setrvat v podobných řádech
jako v prvním čtvrtletí. Přitom za pravděpodobnou považujeme další novou emisi skrze bankovní syndikát. Ta
by mohla následovat po nedávném zotavení kursů portugalských státních dluhopisů případně již počátkem
dubna. Počítáme se splatností 5 – 7 let a s objemem
kolem 2 – 3 miliard EUR, ale v případě pokračování
konsolidace trhu ale nevylučujeme ani nějaký titul s ultra
dlouhou splatností. Kromě toho by Portugalsko mohlo
10 | DUBEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS
v průběhu kvartálu provést dvě až tři navýšení na každé
aukci. Za Irsko počítáme na druhé čtvrtletí celkově se
dvěma navýšeními o celkovém objemu mezi 1,5 a 2
miliardami EUR.
Nabídka z Belgie by mohla mírně poklesnout,
v červnu se očekává nová obligace z Nizozemí
Brutto nabídka státních dluhopisů z Belgie by mohla ve
druhém čtvrtletí mírně poklesnout z 11,3 miliard EUR
(Q1) zhruba na 10 miliard EUR. V dubnu (termín aukce:
18. dubna) by mohly být tři stávající obligace s dlouhou
splatností (mezi nimi: OLO 06/26) navýšeny celkem o 3
– 3,5 EUR, ke konci kvartálu by mohla být na programu
třetí a poslední nová belgická emise letošního roku.
Nizozemí by rovněž ke konci druhého čtvrtletí mohlo
přijít s novou emisí, a to s novou, pětiletou NETHER.
Celkově by Nizozemí mohlo v nadcházejícím čtvrtletí na
kapitálovém trhu umístit obligaci ve výši 8 miliard EUR, a
tím poněkud více než v Q1 (předběžně okolo 7 miliard
EUR). Při pohledu na duben počítáme na 12. 04.
s navýšením 30leté NETHER 01/47 (1,5 miliardy EUR).
Z Rakouska očekáváme pro nadcházející měsíc navýšení dvou stávajících státních dluhopisů v celkové výši
1,1 miliardy EUR (05. 04.). A na konec z Finska počítáme pro druhé čtvrtletí s jedním až dvěma v krátkém
předstihu oznámenými aukcemi o celkovém objemu ve
výši 1,5 – 2 miliard EUR.
Vysoká pozitivní netto cash flows jsou oporou pro
kursy obligací v dubnu
V rámci netto sledování platebních toků na trhu
s eurovými státními dluhopisy slibují nadcházející týdny
ze strany nabídky celkově výrazný vítr do zad pro kursy
na trhu s eurovými státními dluhopisy. V běžném měsíci
ještě přetrvává jistý převis nabídky (zčásti zatěžující
kursy). Ten ovšem bude koncem tohoto týdne „odpracován a v dubnu nová vlna zpětných výplat předčí očekávanou brutto nabídku.
TRADITIONAL ASSET MANAGEMENT
INTEREST INCOME
STRATEGY
AUD
AUD
1.90%
1.90%
BRL 2.85%
2.85%
BRL
GBP 3.80%
3.80%
GBP
The fund is invested exclusively in fixed-interest
bearing instruments with a very broad diversification.
Money
Money
Market
Market
5.00%
5.00%
Capital appreciation as of 29.02.2016
USD
USD 11.88%
11.88%
Asset
allocation
„brutto
úrovni“ s odstupem nejaktivnější emitenti sdružují
100%
bonds
NOK
NOK 2.85%
2.85%
v netto pohledu téměř SEK
tři
čtvrtiny
nabídky státních dluho2.85%
SEK 2.85%
pisů – německý stát naproti
tomu
emitoval méně dluhoPLN 2.37%
2.37%
PLN
Bandwidths
pisů,
než
bylo
v
prvním
kvartále
splatných.
Money market 0-20%
Bonds 80-100%
EUR
66.50%
66.50%
Výhled: brutto
nabídka by ve druhém čtvrtletíEUR
mohla
Equities
0%
klesnout o 12 % na 225 miliard EUR
Equ.
Při pohledu do budoucna vyvozujeme
ze sezónního
Equ.
Emerging Money
Equ. Japan
Japan Emerging
Equ.
Money
Markets
INCOME
Markets
vzoru obvyklého v uplynulých
letech
v
jarním
čtvrtletí
1.90%
Market
1.90%
Market
3.08%
3.08% 3.75%
3.75%
Equ.
STRATEGY
Equ. N.
N.
oproti prvnímu kvartálu poklesAmerica
brutto
nabídky
na
primárAmerica
8.55%
Equ. rest
rest 8.55%
Asset
ním Allocation
trhu. Ve srovnání s ofofEqu.
Q2
2015
vidíme
také
klesající
Europe
Europe
3.45%
80%
bonds – avšak už jen 3.45%
tendenci
vEuro
rámci předpovídaného celoEqu.
Equ. Euro
20% equities
Countries
ročního trendu (-4 %). Countries
V6.77%
úhrnu
proto očekáváme brutto
6.77%
nabídku eurových státních dluhopisů ve výši 225 miliard
Bandwidths
EUR ve druhém čtvrtletí. Z toho by mělo 101 miliard
Money
market 0-20%
FC-Equities
FC-Equities
EUR připadnout
na periferii
eurozóny, jehož podíl
21.75%
21.75%
Bonds
60-80%
v emisním mixu následně zůstává stabilní ve výši okolo
Equities 15-25%
45 %. Brutto emisní objem Itálie vidímeEUR-Equities
ve druhém čtvrtEUR-Equities
50.75%
50.75%
letí téměř beze změny ve čtvrtletním
srovnání někde
Equ.
Equ.
Emerging
Emerging
BALANCED
okolo 63 miliard EUR, zatímco španělská
brutto nabídka
Money
Markets Money
Markets
Market
Market
6.17%
Equ. 6.17%
Equ.
STRATEGY
2.50%
by mohla poklesnout na 31 miliard
EUR.
2.50%
Japan
Japan
since 01.01.2016
V následujícím
since 28.02.2015
0.99%
since 5 years p.a.
1.63%
textu se chceme zabývat některými body
-1.40%
týkajícími se emisního výhledu na nadcházející měsíc.
Key
figures since
01.01.2003
Německo:
nabídka
klesne v Q2 na 40 miliard EUR –
Overall return
pouze okolo 10
Standarddeviation
31.86% Sharpe ratio
0.22
31.86% Sharpe ratio
0.22
miliard
EUR v dubnu
Podíl
Německa na nabídce
zemí
(since
5 years)
years)
(since
5
2.87% státních
Correlationdluhopisů ze0.80
Source:
Vbg.
Landesund
Hypothekenbank
eurozóny by mohl ve druhém
čtvrtletí
zůstat
na
hodnotě
Source: Vbg. Landes- und Hypothekenbank AG
AG
18 %. To odpovídá brutto emisnímu objemu spolkové
Our primary objective is to preserve the
republiky ve výši 40 miliard EUR po hodnotě 46 miliard
capital and generate a regular income.
v Q1. Při netto sledování se emisní objem Německa na
Capital
appreciation
as of s29.02.2016
kapitálovém
trhu ocitá
hodnotou -9 miliard EUR znovu
since
pod 01.01.2016
nulovou značkou. -1.74%
Na měsíc duben připadá podprůsince
28.02.2015
-4.01%
měrný
podíl nabídky ve
výši okolo 10 miliard EUR. V
since 5 years p.a.
2.23%
„konvenčním“ segmentu
navyšuje finanční agentura
Key
figures
since 01.01.2003 03/18 (4 miliardy EUR dne 06.
pouze
„Schatzanweisung“
Overall
0.35 i
04.) areturn
Bund 02/26 (4 46.87%
miliardySharpe
EURratio
dne 20. 04.) jakož
Standarddeviation
30letý
Bund
08/46
(1
miliarda
EUR
dne
27.
04.).
A ko(since
4.06% Correlation
0.81
(since 5
5 years)
years)
nečně by dne 12. 04. Source:
mohla
být
navýšena
proti
inflaci
Source: Vbg.
Vbg. LandesLandes- und
und Hypothekenbank
Hypothekenbank AG
AG
chráněná Bund€i 04/30 o 1 miliardu EUR, přičemž alterThe
aim of
this strategy is ani
to generate
regular
income
nativně
nevylučujeme
vydání anové
5leté
OBL€i.
and achieve capital appreciation through price gains.
Francie:
očekávána
je29.02.2016
brutto nabídka v dubnu okolo
Capital
appreciation
as of
Asset Allocation
Equ. N.
N.
Equ.
America
21
miliard
EUR
–
nová
20letá
OAT je možná
Měsíc
duben
tvořil
v
uplynulých
letech
dosud
vždy
těžišsince
01.01.2016
-4.37%
America
60% bonds
17.10%
17.10%
since
28.02.2015
-6.44%
Za
Francii
počítáme
pro
druhé
čtvrtletí s emisním objetě
v
rámci
druhého
čtvrtletí.
V
letošním
roce
však
spatřu40% equities
EUR-Equities
since
5
years
p.a.
2.96%
mem
ve
výši
59
miliard
EUR
na
kapitálovém
trhu (Q1: 63
jeme brutto nabídku mnohem blíže rovnoměrnému EUR-Equities
roz35.00%
35.00%
miliard
EUR).
V
rámci
netto
sledování
Francie
u sebe
ptýlení
po
celém
kvartálu.
Při
pohledu
na
Itálii
by
sice
Equ. rest
rest
Key figures since 01.01.2003
Bandwidths
Equ.
of
of Europe
Europe
koncentruje
s
hodnotou
ve
výši
téměř
30
miliard
EUR
příští
tranche
retailového
dluhopisu
„BTP
Italia“
(v
dubnu
6.89%
Overall return
60.55% Sharpe ratio
0.32
Money market 0-20% 6.89%
více
než
polovinu
celkové,
za
země
eurozóny
očekávase
očekává
objem
ve
výši
7
–
10
miliard
EUR)
mohla
Standarddeviation
Bonds 40-60%
Equ. Euro
Euro
(since
years)
6.19% Correlation
0.89
Equ.
(since 5
years)
Equities
30-50%emisní špičku,
né 5netto
nabídky ve druhém
čtvrtletí (50 miliard EUR).
Countries
zajistit určitou
která však
při celkovém
Countries
FC-Equities
FC-Equities
13.54%
Source:
Vbg.
Landesund
Hypothekenbank
AG
13.54%
Source:
Vbg.
Landesund
Hypothekenbank
15.00%
15.00%
V dubnu by francouzský Trésor měl na kapitálovém AG
trhu
pohledu bude „kompenzována“ nižší nabídkou
z NěEqu.
Equ.
Money
umístit
obligace
ve
výši
21
miliard
EUR.
Kvartál
by
dne
mecka. V měsících duben a červen
(zde
by
mělo
vrchol
Money
Emerging
The focus of the ”growth“ strategy is on
Emerging
Market
Market
Markets
GROWTH
Markets
2.50%
2.50%
capital
appreciation
through
price
gains.
7.
dubna
mohl
začít
přímo
určitým
novem,
a
to
vydáním
tvořit
vydání
nové
10leté
španělské
„Obligación“)
očeká8.77%
8.77%
STRATEGY
Equ.
Equ.
Japan
nové 20leté
OAT. Navíc
by 10letá OAT 05/26 mohla být
váme brutto nabídku ze zemíJapan
eurozóny pokaždé v oblas5.40%
Capital
appreciation
as of 29.02.2016
5.40%
EUR-Equities
Asset Allocation
EUR-Equities
21.00%
navýšena.
Další
francouzská
ti
okolo
80
miliard
EUR
(březen:
89
miliard
EUR),
na
21.00%
since 01.01.2016
-6.18% nová emise v dubnu se jeví
40% bonds
navíc
jako
možná
v
podobě
5leté OAT, která 21. dubna
květen
očekáváme
mírný
propad
nabídky
ve
výši
těsně
Equ. N.
N.
Equ.
60% equities
since 28.02.2015
-8.26%
America
spolu
s
navýšením
OAT
02/19
a s linkery (celkový obpod 70 miliardami EUR. America
24.30%
24.30%
since 5 years p.a.
3.65%
3.80%
3.80%
Bandwidths
Money market 0-20%
Bonds 20-40%
Equities 50-70%
FC-Equities
FC-Equities
9.00%
9.00%
CAPITAL GAIN
STRATEGY
Asset Allocation
100% equities
Bandwidths
Money market 0-20%
Bonds 0%
Equities 80-100%
Equ.
Equ.
Emerging
Emerging
Markets
Markets
12.85%
12.85%
Equ.
Equ.
Japan
Japan
7.90%
7.90%
Equ. N.
N.
Equ.
America
America
35.55%
35.55%
Overall return
Standarddeviation
(since
(since 5
5 years)
years)
Equ.
Equ. Euro
Euro
Countries
Countries
19.24%
19.24%
Equ. rest
rest
Equ.
of Europe
Europe
of
9.79%
9.79%
Key figures since 01.01.2003
72.45% Sharpe ratio
0.29
8.29% Correlation
0.92
Source: Vbg.
Vbg. LandesLandes- und
und Hypothekenbank
Hypothekenbank AG
AG
Source:
The aim of the ”capital gain“ investment strategy is to
achieve high capital appreciation over the
longer term through price gains.
Money
Money
Market
Market
1.25%
1.25%
Capital appreciation as of 29.02.2016
Equ. Euro
Euro
Equ.
Countries
Countries
28.14%
28.14%
since 01.01.2016
since 28.02.2015
since 5 years p.a.
-9.39%
-11.53%
4.98%
Key figures since 01.01.2003
Overall return
Equ. rest
rest
Equ.
of Europe
Europe
of
14.31%
14.31%
Standarddeviation
(since 5
5 years)
years)
(since
92.76% Sharpe ratio
0.24
12.58% Correlation
0.93
Source: Vbg.
Vbg. LandesLandes- und
und Hypothekenbank
Hypothekenbank AG
AG
Source:
VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS | DUBEN 2016 | 11
9
MARKET MONITOR
Indices
a glace EUR) by mohla být umístěna na primárjem:
11atmiliard
Close
YTD
Ret. 1m Ret. 3m
ním
trhu.
EURO STOXX 50 PRICE EUR
3'004.93
-8.61%
2.01%
-8.61%
MSCI Daily TR Net Europe EUR
177.89
-7.56%
1.33%
-7.56%
INDEX
9'965.51
-7.24%
ZDAX
Itálie
očekáváme v nadcházejícím
měsíci 4.95%
kromě-7.24%
již
SWISS MARKET INDEX
7'807.89
-11.46%
-0.46%
-11.46%
diskutované
emise
BTP-Italia
brutto
nabídku
ve
výši
18
S&P 500 INDEX
2'059.74
-0.18%
6.60%
-0.18%
TOPIX INDEX
(TOKYO)
3.80%
-12.93%
miliard
EUR
přes pravidelné1'347.20
termíny-12.93%
aukcí. Aukce
uproNIKKEI 225
16'758.67
-11.95%
4.57%
-11.95%
střed
měsíce
04.)
nové
MSCI Daily
TR Net AC(13.
AP ex J.
USD by mohla
358.45 přinést
1.97%vydražení
11.56%
1.97%
MSCI Daily
TR Netkromě
World USDtoho navýšení
4'489.497leté
-1.16%
6.79% stejně
-1.16%
3leté
BTP,
BTP 03/22
MSCI Daily TR Net EM Eastern Europe
321.55
14.69%
15.67%
14.69%
jako
jednoho titulu s ultra dlouhou
splatností
v celkové
MSCI Daily TR EM USD
361.14
6.07%
13.23%
6.07%
STOXXokolo
Europe Small
EUR
245.37
-6.45%aukcí
2.39%
-6.45%
výši
8 –2009Price
miliard
EUR.
V rámci
na konci
Rogers Int. Comm. Agriculture Index TI
822.04
-0.42%
4.46%
-0.42%
měsíce
(26. / 28. 04.) by Tesoro
mohl
vedle 10leté
BTP
Rogers Int. Comm Energy Index TR
270.01
-4.95%
7.91%
-4.95%
Rogers Int.
Comm Metals
Index TRBTP 11/20
1'713.65
7.16%
1.21%
7.16%
06/26
navýšit
5letou
(naposledy),
stejně jako
GOLD SPOT $/OZ
1'232.75
16.14%
-0.48%
16.14%
linkery
a
floatery
v
celkovém
objemu
okolo
9
miliard
WTI Crude Oil Future
38.34
-2.37%
7.76%
-2.37%
EUR.
v průběhu kvartálu
provést dvě3-month
až tři interest
navýšení
as at 31/03/2016
ratesna každé
Ret. 1y Ret. 2y Ret. 3y
Spot -6m
-12m Dez 15
aukci.
Za
Irsko
počítáme
na
druhé
čtvrtletí
celkově
se
-3.09%
-18.73%
-4.96%
14.52%
CHF
-0.7292 -0.7330 -0.8140 -0.7560
dvěma
navýšeními
o
celkovém
objemu
mezi
1,5
a
2
-2.12%
-13.71%
5.27%
22.11%
EUR
-0.2490 -0.0407
0.0179 -0.1279
3.16%
-16.72%
27.84%
USD
0.6251
0.3250
0.2708
0.6122
miliardami
EUR.4.29%
Ret. 6m
-8.29%
-14.47%
-7.64%
-0.07%
GBP
0.5869
0.5831
0.5696
0.5904
7.28%
-0.39%
10.01%
31.26%
JPY
-0.0043
0.0844
0.1007
0.0814
AUS
5.83
6.20
6.03
6.23
CN
4.05
4.05
4.04
4.05
-12.70%
12.00%
29.94%
AUD
1.9560
1.9412
2.0140
1.9800
Nabídka
z Belgie
by
mohla
mírně
poklesnout,
-12.75%
13.02%
35.85%
CNY
2.3900
2.5000
3.8400
2.4400
v7.15%
červnu
se
očekává
nová
obligace
z
Nizozemí
-11.58%
-5.98%
-3.53%
Yield 10-year
treasuries
5.13%
-3.45%
2.37%
21.88%
Brutto
nabídka
státních
dluhopisů
z Belgie
by mohla ve
8.02%
-1.22%
-24.03%
-27.10%
Spot -6m
-12m Dez 15
druhém
čtvrtletí
mírně
poklesnout
z
11,3
miliard EUR
6.41%
-12.03%
-11.64%
-12.71%
CHF
-0.3370 -0.1220 -0.0460 -0.0620
0.34% zhruba
-8.48% na 3.88%
27.86%
EURV dubnu
0.1530 (termín
0.5870
0.1800
0.6290
(Q1)
10 miliard
EUR.
aukce:
-2.04%
-7.39%
-29.39%
-28.43%
USD
1.7704
2.0385
1.9249
2.2961
18.
dubna)
by
mohly
být
tři
stávající
obligace
s
dlouhou
-28.11%
-38.31%
-68.97%
-67.44%
GBP
1.4150
1.7620
1.5760
1.9880
2.15%
-10.40%
-29.30% 06/26)
JPY
-0.0290
0.3560
0.4050 o 0.2650
splatností
(mezi-19.14%
nimi: OLO
navýšeny
celkem
3
10.55%
4.16%
-3.99%
-22.81%
AUD
2.4890
2.6050
2.3190
2.8030
–
3,5
EUR,
ke
konci
kvartálu
by
mohla
být
na
programu
-20.74%
-33.11%
-55.08%
-56.13%
CNY
2.8900
3.2700
3.6300
2.8600
třetí a poslední nová belgická emise letošního roku.
Nizozemí by rovněž
ke konciReal
druhého
čtvrtletí mohlo
Currencies
as at 31/03/2016
GDP in % (1 year)
s novou
emisí,
a to
Španělsko: očekává se Close
emisní YTD
objem ve
až 3m
10 Ret.přijít
Ret. výši
1m Ret.
6m Ret.
1y Ret.
2y Ret.
3y s novou,
Q4pětiletou
15 Q3 15 NETHER.
Q2 15 Q1 15
EUR-USD
1.1380
4.77%
4.66%
4.77%
1.82%
6.05%
-17.35%
-11.23%
0.60
0.60
1.20
Celkově
by Nizozemí
mohlo
vCH
nadcházejícím
čtvrtletí
na1.10
miliard
EUR
EUR-CAD
1.4799
-1.56%
0.52%
-1.56%
-0.55%
8.70%
-2.73%
13.46%
GER
1.30
1.70
1.60
1.10
kapitálovém
trhu
umístit
obligaci
ve
výši
8
miliard
EUR,
a2.70
Ze
strany
španělského
Tesoro
neočekáváme
v
dubnu
EUR-AUD
1.4862
-0.35%
-2.38%
-0.35%
-6.68%
5.35%
0.00%
20.80%
SPA
3.50
3.40
3.20
EUR-CHF
0.57%
0.82%
0.57%
0.60%
4.86%
-10.14%
ITA
1.00
0.80
0.60
0.10
tím
poněkud
více
než -10.06%
v Q1 (předběžně
okolo
7 miliard
žádnou
novou emisi. Poté, co1.0945
španělští
dluhoví
manažeEUR-GBP
0.7926
7.54%
1.45%
7.54%
7.28%
9.43%
-4.09%
-6.05%
EU
1.81
1.90
1.90
1.69
EUR).
Při
pohledu
na
duben
počítáme
na
12.
04.
řiEUR-JPY
v březnu skrze bankovní
syndikát
umístili
novou
128.1100
-1.94%
4.55%
-1.94%
-4.39%
-0.62%
-9.86%
6.09%
USA
1.90
2.10
2.70
2.90
USD-CHF obligación, měly by 0.9618
-3.67%
-4.02%
-1.18%
-1.12% 30leté
8.73% NETHER
1.33%
GBP
1.90 miliardy
2.10
2.30
s navýšením
01/47 (1,5
EUR).2.50
30letou
v dubnu-4.02%
být oba
regulérní
AUD-CHF
0.7364
0.90%
3.28%
0.90%
7.83%
-0.46%
-10.14%
-25.58%
JAP
0.50
1.60
0.70
-1.10
Z
Rakouska
očekáváme
pro
nadcházející
měsíc
navý-2.10
termíny
aukcí
(07.
04.
a
21.
04.)
využity
výhradně
pro
GBP-CHF
1.3812
-6.18%
-0.60%
-6.18%
-6.18%
-4.16%
-6.28%
-4.30%
AUS
2.50
2.50
1.90
JPY-CHF
0.8544 kromě
2.48% jiných
-3.57% 10leté
2.48%
5.23% dvou
5.53%
-0.29%
-15.20%
6.80 v 6.90
7.00výši7.00
šení
stávajících
státníchCNdluhopisů
celkové
navýšení
stávajících dluhopisů,
1,1 miliardy EUR (05. 04.). A na konec z Finska počítáobligación 04/26 a 3leté Bono 01/19. Emisní objemy
DAX Index u každého
SMI Index termínu
SPX Index
NKYmezi
Index 4 a 5DAX
Index
SMI
SPX Indexčtvrtletí
NKY Index
Inflation
% (End of)v krátkém
meIndexpro druhé
s jedním
ažindvěma
spatřujeme
ve výši
miliarQ4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15
120%
20%
předstihu oznámenými aukcemi
o
celkovém
objemu
ve-0.90
dami
EUR.
CH
-1.30
-1.40
-1.00
10%
80%
GER
0.30
0.00
0.30
0.30
výši 1,5 – 2 miliard EUR.
EU
0.20
-0.10
0.10
-0.10
0%
Soused
Španělska, Portugalsko, by mohl ve
druhém
40%
USA
0.70
0.00
0.10
-0.10
-10%
0.00 pro0.00
Vysoká pozitivní netto cashGBP
flows 0.20
jsou -0.10
oporou
čtvrtletí na kapitálovém trhu umístit obligace 0%
o objemu
-20%
JAP
0.10
-0.10
0.30
2.30
kursy obligací v dubnu
okolo 5 miliard EUR, a tím setrvat v podobných řádech
AUS
1.70
1.50
1.60
1.30
-40%
-30%
V rámci netto
sledování platebních
jako
v prvním čtvrtletí.
Přitom za pravděpodobnou
pova- 30.06.2012
CN
1.60 toků
1.60 na1.40trhu1.40
31.03.2011
30.09.2013
31.03.2015
31.08.2015
31.01.2016
s eurovými státními dluhopisy slibují nadcházející týdny
žujeme další novou emisi skrze bankovní syndikát. Ta
ze strany nabídky celkově výrazný
vítr do zad
pro of)
kursy
Unemployment
rate (End
by
mohla následovat po nedávném zotaveníEUR/USD
kursů porEUR/CHF
Q4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15
1.3
na trhu s eurovými státními dluhopisy.
V běžném měsíci
tugalských
státních dluhopisů případně již 1.5
počátkem
CH
3.40
3.33
3.30
3.20
ještě přetrvává jistý převis nabídky
(zčásti
dubna.
Počítáme se splatností 5 – 7 let a s1.4objemem
1.2
GER
6.30
6.40 zatěžující
6.40
6.50
EU
8.69
9.16
9.41
9.59
1.3
kursy). Ten ovšem bude koncem
tohoto
týdne
„odpracokolem
2 – 3 miliard EUR, ale v případě pokračování
1.1
USA
5.00
5.17
5.40
5.57
ván a v dubnu nová vlna zpětných
výplat
předčí
očekákonsolidace trhu ale nevylučujeme ani nějaký 1.2
titul s ultra
GBP
5.13
5.40
5.57
5.60
1
1.1
JAP
3.27
3.37
3.33
3.50
vanou brutto nabídku.
dlouhou splatností. Kromě toho by Portugalsko
mohlo
0.9
02.01.2012
02.01.2013
02.01.2014
02.01.2015
1
02.01.2012
-4.53%
-3.62%
02.01.2013
02.01.2014
02.01.2015
Disclaimer: This publication is for your information only and does not represent an offer, solicitation of an offer, public advertisement or recommendation to buy or sell any investment
or other specific product. Its content has been prepared by our staff and is based on sources of information we consider to be reliable. However, we cannot provide any undertaking or
guarantee as to it being correct, complete and up to date. The circumstances and principles to which the information contained in this publication relates may change at any time. Once
published, therefore, information shall not be understood as implying that no change has taken place since its publication or that it is still up to date. The information in this publication
does not constitute an aid for decision-making in relation to financial, legal, tax or other consulting matters, nor should any investment or other decisions be made on the basis of this
information alone. It is recommended that advice be obtained from a qualified expert. Investors should be aware that the value of investments could fall as well as rise. Positive performance in the past is therefore no guarantee of positive performance in the future. Moreover, investments in foreign currencies are subject to foreign exchange fluctuations. We disclaim
without qualification all liability for any loss or damage of any kind, whether direct, indirect or consequential, which may be incurred through the use of this publication. This publication is
not intended for persons subject to legislation that prohibits its distribution or makes its distribution contingent upon an approval. Any person coming into possession of this publication
shall therefore be obliged to find out about any restrictions that may apply and to comply with them. It is at the discretion of the persons entrusted with compiling this report, within the
context of internal guidelines, to buy, hold and sell the security mentioned herein.
12
10 | DUBEN 2016 | VALARTIS BANK INVESTIČNÍ SERVIS
Valartis Bank (Liechtenstein) AG
Dr. Insam Andreas, CEO
Dr. Lackinger Gerhard, Mag., MOB
LIECHTENSTEIN
Valartis Bank (Liechtenstein) AG
Schaaner Strasse 27
FL-9487 Gamprin-Bendern
Principality of Liechtenstein
Phone +423 265 56 56
Fax
+423 265 56 99
[email protected]
VIENNA
Valartis Bank (Austria) AG
Rathausstrasse 20
A-1010 Vienna
Austria
Phone +43 57789
Fax
+43 57789 200
[email protected]
ZURICH
Valartis Advisory Services SA
St. Annagasse 18
CH-8001 Zurich
Switzerland
Phone +41 43 336 81 11
Fax
+41 43 336 81 00
GENF
Valartis Advisory Services SA
2–4 place du Molard
CH-1211 Geneva 3
Switzerland
Phone +41 22 716 10 00
Fax
+41 22 716 10 01
Valartis Group AG
Blegistrasse 11a
CH-6340 Baar ZG
Phone +41 41 760 70 20
Fax
+41 41 760 70 19
www.valartisgroup.ch
www.valartisbank.com
Ablasser Sandra, BA, Account Opening & Trust Services
Alles Irina, International Sales - Ukraine
Ayaz Ercan, Mag., International Sales - Asia
Bader Peter, Mag., Institutional Clients
Bánfi Dóra, International Sales
Bayer Eva-Maria, MSc, Internal Audit
Boukal Robert, MBA, Private Clients - Slovakia & Czech Republic
Cil Sena, Payment Transactions
Delavier Matthias, International Sales
Emer Metin, BBA, International Sales - Middle East & Turkey
Emering Carole, Payment Transactions
Dr. Federspiel Markus, Mag., Institutional Clients - Central Europe
Feix Alexander, Mag., Private Clients - Slovakia & Czech Republic
Fleisch Katharina, BA, Institutional Clients - Western Europe &
Central America
Frick Joel, CIIA, Trading & Treasury
Fritz Lisa-Marie, Account Opening & Trust Services
Fritz Mechtild, Payment Transactions
Fussenegger Julia, B.Sc., Account Opening & Trust Services
Ganahl Barbara, Reception
Gao Yun, International Sales - Asia
Gasser Michele, Assistant to the Board
Götze Martin, Mag., LL.M., Institutional Clients - Central Europe
Grabher Katharina, Marketing
Gstach Günter, LL.M., Loans
Gulua Beniamin, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe
Haid Carmen, Institutional Clients - Eastern Europe
Hajdova Marketa, International Sales - Czech Republic
Hetzenecker Fritz, Private Clients - Middle & Western Europe
Huber Rolf, Information Technology
Jaug Sanja, B.Sc., Private Clients - Central Europe
Kayar Canan, Mag., International Sales - Middle East & Turkey
Kleingünther Julia, B.Sc., Institutional Clients - Domestic Market
Kocahan Azime, International Sales - Middle East & Turkey
Köhler Olaf, Custodian Investment Funds
Küng Christoph, Mag., Asset Management
Loose Holger, International Sales - Russia & South America
Ludescher Thomas, MSc, CFA, Trading & Treasury
Ludescher Anzhelika, International Sales - Ukraine
Luo Fang, International Sales - Asia
Marciello Pasquale, CIIA, CIWM, Asset Management
Marte Julia, Accounting & Controlling
Dr. Martin-Grass, Gabriele, MMag. (FH), Compliance, Legal & Tax
Melay Ivan, MSc, International Sales - Czech Republic
Mostepan Matylda, International Sales - Russia & South America
Moxon Chester, Information Technology
Mungan Ümmühan, MMag., International Sales - Middle East & Turkey
Muster Markus, MSc, Information Technology
Ogorodniciuk Aliona, B.Sc., Institutional Clients - Western Europe &
Central America
Ouschan Isabel, MMag., Institutional Clients - Central Europe
Papirtyte Agne, MSc, Institutional Clients - Eastern Europe
Pöschl Markus, Mag. iur., Compliance, Legal & Tax
Ratz Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients - Domestic Market
Reichart Norbert, Private Clients - Central Europe
Rhomberg Manuela, Reception
Rinderer Alexander, Institutional Clients
Rosenboom Tatjana, International Sales - Czech Republic
Spalt Tobias, MSc, Private Clients - Central Europe
Stier Stefan K., Ass. jur., Compliance, Legal & Tax
Svartsevich Laura, MSc, International Sales
Thaler Ramona, Payment Transactions
Thöny Isabella, Compliance, Legal & Tax
Unterkircher Markus, Information Technology
Useini Serif, Settlement
Vedunova Julia, Mag., International Sales - Ukraine
Volgger Andreas, Settlement
Vuser Darko, B.Sc.Econ, Private Clients - South-East Europe
Welte Markus, Information Technology
Werle Bettina, Account Opening & Trust Services
Zajac Peter, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe
Zanini Silvia, Mag., Private Clients - Middle & Western Europe
Zimmermann Desiree, Compliance, Legal & Tax
www.valartisbank.li
DISCLAIMER
Tato publikace vychází z námi nekontrolovatelných, všeobecně přístupných zdrojů, které považujeme za spolehlivé.
Analýzy a komentáře nám částečně poskytla Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG. Investiční servis reprodukuje
naše ­nezávazné vnímání trhu a produktů v okamžiku redakční uzávěrky bez nároku na úplnost a bez ohledu na případné
zastoupení těchto produktů v našem kmeni.
Tato publikace nenahrazuje osobní poradenství. Slouží pouze k informačním účelům, nikoli jako nabídka nebo výzva ke koupi
nebo prodeji. Pro další, aktuálnější informace o konkrétních možnostech investování a za účelem individuální investiční
konzultace se laskavě obraťte na svého investičního poradce.
VALARTIS BANK
INVESTIČNÍ SERVIS
NĚMECKY
ANGLICKY
ITALSKY
TURECKY
RUSKY
ČÍNSKY
ARABSKY
ČESKY
www.valartisbank.com